德意志銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿20日表示，在未來(lái)1-2年內(nèi)，歐債問(wèn)題的傳導(dǎo)是全球金融體系和經(jīng)濟(jì)所面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)；如果歐美經(jīng)濟(jì)注定再度陷入衰退，那么中國(guó)將不得不采取一定的刺激政策。

　　歐債傳導(dǎo)可“自我實(shí)現(xiàn)”

　　中國(guó)證券報(bào)：歐洲債務(wù)危機(jī)是目前市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，您覺(jué)得歐洲債務(wù)問(wèn)題有多嚴(yán)重？

　　馬駿：在3、5個(gè)月以前，市場(chǎng)主要擔(dān)心的是希臘的國(guó)債違約，現(xiàn)在則更擔(dān)心西班牙、意大利的問(wèn)題。不論從GDP總量還是國(guó)債余額大小的角度來(lái)看，一旦西班牙和意大利出現(xiàn)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，其問(wèn)題遠(yuǎn)遠(yuǎn)要比希臘、葡萄牙大得多。

　　希臘的GDP是歐元區(qū)GDP總量的2%，而意大利則是歐元區(qū)的第三大經(jīng)濟(jì)體，西班牙為歐元區(qū)第四大經(jīng)濟(jì)體，意大利和西班牙的GDP之和為3.6萬(wàn)億美元，幾乎相當(dāng)于2008年中國(guó)GDP的體量，為希臘的十二倍。從國(guó)債余額來(lái)說(shuō)，意大利的國(guó)債余額達(dá)約1.9萬(wàn)億歐元，西班牙約7千億歐元，兩者之和大約是希臘的8倍之多。

　　許多人曾認(rèn)為西班牙、意大利的財(cái)政情況要明顯好于希臘，因此違約的可能性很小。但實(shí)際上，只要市場(chǎng)上的部分投資者出現(xiàn)對(duì)西班牙、意大利債務(wù)可持續(xù)性的懷疑，就會(huì)推高其國(guó)債的信用違約交換價(jià)差（CDS spread）和國(guó)債利率， 而利率一旦明顯上升，這些國(guó)家的利息支出占GDP的比重就會(huì)大幅度上升，從而增加其財(cái)政困難和違約的風(fēng)險(xiǎn)。從這個(gè)意義上講，債務(wù)危機(jī)可以“自我實(shí)現(xiàn)”。

　　與此同時(shí)，銀行體系本身也會(huì)將危機(jī)放大。很多歐元區(qū)的國(guó)債是由本國(guó)銀行持有的，國(guó)債貶值或者違約會(huì)讓本國(guó)銀行遭受損失，而這些銀行本身又發(fā)行了很多債券，這些債券也會(huì)被市場(chǎng)認(rèn)為有違約風(fēng)險(xiǎn)，而且這些銀行債券的本身又被很多其他銀行持有。此時(shí)，銀行體系就像是一個(gè)危機(jī)效應(yīng)的放大器。在這方面，意大利和西班牙的問(wèn)題也比希臘和葡萄牙嚴(yán)重得多。比如，希臘政府和希臘的銀行所發(fā)行的債券余額中大概有630億歐元被銀行體系持有，葡萄牙是750億歐元，而意大利和西班牙分別是4100億歐元和3250億歐元。

　　中國(guó)證券報(bào)：針對(duì)歐債危機(jī)，歐洲央行也出臺(tái)了一些救助計(jì)劃，這些措施是否有用？

　　馬駿：目前，由歐洲央行出面在二級(jí)市場(chǎng)上購(gòu)買(mǎi)西班牙和意大利的國(guó)債，勉強(qiáng)壓制住了市場(chǎng)利率，但這只是權(quán)宜之計(jì)，最終還需要?dú)W洲金融穩(wěn)定機(jī)制（EFSF）來(lái)接手。

　　更大的問(wèn)題是，目前歐洲央行、歐洲金融穩(wěn)定機(jī)制、IMF所能做的只是解決危機(jī)國(guó)家的流動(dòng)性問(wèn)題，但無(wú)法解決其在目前歐元體系內(nèi)（歐元匯率過(guò)強(qiáng)的環(huán)境下）競(jìng)爭(zhēng)力低、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和財(cái)政收入持續(xù)低迷的根本性困難。而如果經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷，財(cái)政緊縮的政策即使由政府和國(guó)會(huì)承諾，也很可能在實(shí)際操作中無(wú)法行通。在經(jīng)濟(jì)萎縮的情況下，還可能被迫加稅和削減福利，而這只會(huì)導(dǎo)致更多的政治動(dòng)蕩和不斷地變更政府。

　　歐美經(jīng)濟(jì)減速利空中國(guó)

　　中國(guó)證券報(bào)：德意志銀行目前對(duì)歐美和中國(guó)的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)是什么樣的？

　　馬駿：德意志銀行的經(jīng)濟(jì)學(xué)家最近下調(diào)了對(duì)歐洲的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，將明年歐洲的GDP增長(zhǎng)預(yù)測(cè)從原來(lái)的1.5%下調(diào)到0.8%。我們將中國(guó)2011年的GDP增長(zhǎng)預(yù)測(cè)從原先的9.1%下調(diào)到8.9%,并將2012年GDP增長(zhǎng)預(yù)測(cè)從原來(lái)的8.6%下調(diào)到8.3%；并將明年的出口增長(zhǎng)預(yù)測(cè)從原先的15%下調(diào)到11%。

　　中國(guó)證券報(bào)：如果歐美經(jīng)濟(jì)確實(shí)陷入衰退，那么中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能面臨哪些風(fēng)險(xiǎn)？

　　馬駿：我們目前對(duì)歐美經(jīng)濟(jì)下行概率的判斷是：60%的可能性為低增長(zhǎng)（GDP增長(zhǎng)為1.4%，即基準(zhǔn)情景），25%的可能性為輕度衰退（GDP零增長(zhǎng)），15%的可能性是嚴(yán)重衰退(GDP下降3%)。如果歐美陷入嚴(yán)重衰退，我們估計(jì)中國(guó)出口會(huì)下降15%，GDP增長(zhǎng)率會(huì)降低到7%，而這些預(yù)測(cè)已經(jīng)考慮到了新一輪刺激政策的效果。

　　歐美經(jīng)濟(jì)的減速或衰退對(duì)中國(guó)的影響最主要通過(guò)貿(mào)易、大宗商品價(jià)格和投資信心三個(gè)渠道。貿(mào)易渠道的沖擊是，歐美經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)每下跌1個(gè)百分點(diǎn)，中國(guó)出口增長(zhǎng)就要下跌6個(gè)百分點(diǎn)。而如果歐美經(jīng)濟(jì)下降兩個(gè)百分點(diǎn)，中國(guó)的海運(yùn)行業(yè)的名義收入就會(huì)下降13%、航空運(yùn)輸業(yè)收入會(huì)下降11%、電信設(shè)備行業(yè)收入也會(huì)下降10%，相對(duì)而言，教育、醫(yī)療、公用設(shè)施行業(yè)的收入所受影響較小，名義收入下降幅度都在2%以?xún)?nèi)。

　　歐美經(jīng)濟(jì)影響中國(guó)的另外一個(gè)渠道就是大宗商品市場(chǎng)。和歐美經(jīng)濟(jì)相比，中國(guó)經(jīng)濟(jì)中的工業(yè)，尤其是重工業(yè)的比重較大，因此大宗商品價(jià)格的變化對(duì)中國(guó)工業(yè)的銷(xiāo)售收入和盈利水平有比較大的影響。平均來(lái)說(shuō)，歐美經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率每下降1個(gè)百分點(diǎn)，國(guó)際鎳價(jià)會(huì)下降10個(gè)百分點(diǎn)以上、銅價(jià)下降6個(gè)百分點(diǎn)、原油價(jià)格下降4個(gè)百分點(diǎn)，而大宗商品價(jià)格的下跌會(huì)直接沖擊中國(guó)能源和原材料企業(yè)的利潤(rùn)、生產(chǎn)和投資。

　　“中國(guó)式刺激”應(yīng)以消費(fèi)為主

　　中國(guó)證券報(bào)：如果歐美出現(xiàn)衰退，中國(guó)是否需要新一輪的刺激政策？

　　馬駿：如果歐美二次探底，中國(guó)將不得不采取一定的刺激政策。即使下一輪歐美經(jīng)濟(jì)衰退與08-09年一樣嚴(yán)重，中國(guó)新一輪的刺激政策在規(guī)模上不應(yīng)該也不太可能超過(guò)上一輪的一半。

　　中國(guó)證券報(bào)：那新一輪的刺激政策在內(nèi)容上與上一輪會(huì)有什么不同？

　　馬駿：如果歐美經(jīng)濟(jì)二次探底，中國(guó)新一輪刺激政策的目標(biāo)不應(yīng)該是將GDP增長(zhǎng)率再次推高到9%-10%，而應(yīng)該將目標(biāo)降低到7%甚至6%。

　　上一輪的刺激政策中“鐵、公、基”占到很大比重，鐵路等行業(yè)投資過(guò)猛，到目前為止已經(jīng)導(dǎo)致了不良資產(chǎn)、安全問(wèn)題、產(chǎn)能過(guò)剩等很多后遺癥。另一方面，上一輪刺激政策已經(jīng)將許多規(guī)劃中的項(xiàng)目提前啟動(dòng)，所剩項(xiàng)目中有良好效益的項(xiàng)目比較有限。

　　因此，新一輪的刺激政策不能再以投資基礎(chǔ)設(shè)施為主，而應(yīng)該以推動(dòng)消費(fèi)為主線，同時(shí)適當(dāng)支持中小企業(yè)、保障房、服務(wù)和農(nóng)業(yè)等結(jié)構(gòu)性薄弱環(huán)節(jié)。

來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)